Stablecoins na liquidação de operações: regulação global busca equilíbrio entre inovação e estabilidade

O debate regulatório sobre ativos virtuais tem migrado do foco na proteção ao consumidor de varejo para a análise de seu papel em infraestruturas de mercado financeiro (IMFs). Com a tokenização e o avanço das finanças descentralizadas (DeFi), as stablecoins passaram a atuar como ativos de liquidação em operações de alta complexidade, o que levou autoridades monetárias e organismos multilaterais a mapear riscos sistêmicos e desenvolver novos marcos conceituais.

Dados de estudos internacionais

O BIS Working Paper 1359 apontou que cerca de 60% do volume total transacionado em stablecoins em redes programáveis ocorre em transações empacotadas, nas quais o token funciona simultaneamente como colateral, margem e ativo de liquidação intermediário para múltiplos protocolos em um único bloco. Esse mecanismo computacional do tipo "tudo ou nada" reverte integralmente a operação se qualquer etapa intermediária falhar.

Já o estudo do Fundo Monetário Internacional (IMF Working Paper WP/26/136) identificou o chamado "Paradoxo da Liquidez": enquanto a liquidação atômica elimina o risco de contraparte, ela exige pré-financiamento integral das posições, elevando a demanda por liquidez bruta imediata e fragmentando a gestão de tesouraria. O estudo conclui que contratos inteligentes não conseguem absorver choques sistêmicos de liquidez nem fornecer crédito intradiário.

Princípios regulatórios em discussão

O Conselho de Estabilidade Financeira (FSB), em diretrizes de 2023, estruturou recomendações com base no Princípio da Equivalência (same activity, same risk, same regulation). Sempre que uma stablecoin desempenhar funções equivalentes à captação de depósitos ou à liquidação de pagamentos, deve se sujeitar a padrões de supervisão, segregação patrimonial e custódia de reservas proporcionais aos riscos gerados.

A tendência internacional é a adoção da regulação baseada na atividade (activity-based regulation), evitando enquadramentos homogêneos. No Reino Unido, o Banco da Inglaterra supervisiona stablecoins com potencial de uso sistêmico, enquanto a Financial Conduct Authority regula ativos destinados a negociação e DeFi. Nos Estados Unidos, o Federal Reserve e o OCC acompanham a liquidação interbancária por meio de Deposit Tokens, e as iniciativas voltadas a stablecoins de pagamento focam na segregação patrimonial e na governança das reservas.

Regulação de borda e impacto prático

O modelo emergente, chamado de Regulação de Borda (Edge Regulation), concentra mecanismos de identificação de clientes, monitoramento de transações e supervisão prudencial nos pontos de conversão entre moeda fiduciária e ativos virtuais (on/off-ramps), mantidos por intermediários regulados. Isso preserva a interoperabilidade dos contratos inteligentes enquanto garante conformidade na interface com o sistema financeiro tradicional.

Para advogados que atuam no setor, o cenário indica que a regulação de stablecoins caminha para uma abordagem funcional, que distingue usos sistêmicos de usos de varejo e que exige atenção às especificidades tecnológicas de cada arranjo. A análise publicada no JOTA, na coluna Mulheres na Regulação, ressalta que situações juridicamente desiguais demandam tratamentos proporcionais, evitando equiparações simplistas entre stablecoins e instrumentos financeiros tradicionais.